臨近年關，房企有相當一部分中短期債務將到期償付，但是在銀根緊縮、房價下行、銷售低迷背景下，拿什么還錢，已成為眾多“錢荒”房企的一大難題。據業內權威人士估算，2010年下半年以來，國內房地產企業通過信托、私募、民間借貸、海外發債等方式籌集的高息借款超過1萬億元，其中多數高息借款的期限在1-2年。保守估計，今年底即將到期的高息借款可能超過千億元。

　　風險“暗涌”

　　中小房企因還不起高利貸而被清盤的案例并不少見，但是，通過正規信托渠道募集的資金近期也開始出現兌付風險。而最先令市場察覺到兌付危機已然出現的信號，是10月初一期名為“青島凱悅特定資產收益權投資集合資金信托計劃”的擬發行產品。

　　該款產品由四川信托發行，總規模8億元，期限兩年，收益率11%-13.5%，高于目前同期限信托產品的平均水平。該產品為特定資產收益權信托，標的是現房收益權，但最初并未標明詳細的信托資金使用說明。據了解，該信托的標的“青島凱悅項目”，正是2010年8月在中融信托“中融·青島凱悅”產品中，以近4億元信托資金所投資建設的項目。該信托期限18個月，滿12個月可提前終止。

　　知情人士透露，凱悅項目地處青島香港中路高檔旅游商務區，但建成后銷售回款未達預期，使之前為之專門推出的中融·青島凱悅信托和建行債權很可能無法按期兌付。此次發行新信托正是為了籌集資金償還到期債務。

　　由于房地產市場環境持續惡化，上海、天津和南京等地也已相繼曝出多款信托計劃到期無法兌付的信息。中泰信托一位內部人士介紹，2009年發行的房地產信托很多即將面臨集中兌付，盡管信托計劃在設立之初會約定兌付風險的應對預案，比如處置抵押資產作為第二還款來源，或向監管部門報批申請存續期延期等；不過一旦真的發生兌付困難，大多數項目想的辦法是“借新償舊”。

　　“在房地產行業趨勢性向好的情況下，借新償舊的對倒操作，既包含了短期不利形勢反轉的可能，也可以使信托公司從地產類業務的高利潤中繼續抽成。但是，一旦房地產形勢持續低迷，借新償舊對開發商而言無疑是飲鴆止渴。”業內人士表示。

　　天津地王項目“星耀五洲”的債務重組正是這種風險的集中爆發。最初中信信托以接近30%的高息介入，不堪重負的開發商又相繼引進了華能貴誠、華融信托借新償舊。由于項目難獲信貸資金，開發周期冗長，嚴重滯銷的星耀五洲，經歷了3年信托借新償舊后，到今年上半年，其負債已高達91.78億元，但今年上半年的銷售收入不足2億元。

　　或現多米諾效應

　　“房地產企業的高息借款就像是一組多米諾骨牌，一旦有一塊倒下，危機就會連環爆發。”一位地產業人士指出。

　　通過梳理金融數據，中國證券報記者發現，除信貸、自有資本金、定金及預收款、按揭貸款等低息渠道外，目前國內房地產企業籌集的高息借款已經超過1萬億元。如果出現償付危機，那么“地產金融危機”的負面影響將遠甚于溫州民間借貸危機。

　　國家統計局最新數據顯示，今年1-10月房地產開發企業總資金來源合計為6.8萬億元，以35%為自有資本金計算，今年來房企投入的自有資本金約2.38萬億元。另外，國內貸款為10552億元，定金及預收款為17520億元，個人按揭貸為6755億元。由此估算，今年以來，國內房地產企業通過其他渠道獲取的資金高達1萬億元。

　　“房企獲取資金的渠道，無外乎是信托、私募、海外發債和民間借貸，而這些渠道都將支付高額的利息。”一位信托經理表示。

　　以信托為例，據普益財富統計，房地產信托2010年上半年新增規模1407億元，2010年全年新增2864億元，而今年上半年新增為2078億元，截至目前，房地產信托的存量規模已達6000億元。房地產信托的利率普遍在12%以上，加上信托機構的管理費、財務顧問費、銀行的托管費等中間費用，融資成本超過20%，部分信托融資利率甚至高達30%，遠高于銀行同期貸款利率。如此高的借款利率對于房地產業而言是難以持續的。

　　耶魯大學金融學教授陳志武曾指出，不少金融機構推銷的房地產信托產品提供15%、20%的回報率，遠比對沖基金的8%有吸引力，但這類產品的系統性風險很大。

　　一位信托業人士提醒，現在房地產高息借款最大的風險是，房地產市場低迷、交易量下降、回籠資金難。各種借款需到點償付，資產好但未銷售完，借款就無法償付。銷售是第一還款來源，抵押物只是第二還款來源。如果要通過司法程序處置抵押物時危機就爆發了。

　　監管趨嚴

　　兌付危機和可能的違約跡象，已引起監管層重視，銀監會防控風險也逐步升級。6月銀監會要求將房地產信托從“事后報備”改為“事前報備”后，又對項目立項“窗口指導”，實質上實行審批制。10月有消息稱，銀監會叫停渤海信托、方正東亞信托、四川信托、五礦信托四家信托公司的房地產信托業務，為期3個月。

　　監管層出招應對的同時，房地產商、信托機構、私募基金也開始未雨綢繆。

　　“如果預期會出現兌付困難，我們一般都會提前半年找下家接盤。”中信信托一內部人士介紹，現在尋求“處理”項目的小信托公司很多，接盤對象有房地產基金、資產管理公司、大型開發商等。穩盛投資基金人士就透露，曾有遭遇兌付風險的信托公司請求該基金進行接力合作。

　　業內人士指出，信托項目受限于剛性的兌付期限，對流動性的要求較高，而私募和民間借貸在償付時限方面的剛性要求較低。

　　“信托項目的抵押折扣率普遍偏低，并且已經相對平滑了項目的前期風險。專業從事地產行業的機構和開發商對部分項目的潛力依然看好，只要有足夠的時間，后續投資依然會有可觀的收益。”該人士認為，這恰是當前一些大型開發商、資產管理公司以及私募基金認為存在項目并購機會的原因所在。

　　最新數據顯示，近期，房地產業內以信托為代表的高息借款增速呈放緩趨勢。二季度末，房地產信托余額增長到6051.91億元，占比較2010年底提高1.96%；第三季度的房地產信托產品的增速進一步減緩，占比僅增加0.33%。據諾亞財富提供的數據顯示，10月固定收益信托產品的規模為84.6億元，環比減少60.92%。

　　業內專家建議，除收縮房地產信托外，加強對房地產信托項目的跟蹤和監管，敦促開發商加快資產抵押品的銷售率和周轉率，也是防范房地產信托兌付危機的重要舉措。綠城董事長宋衛平此前“賣不動就降價到底”的表態，也暗示出開發商在“最后關頭”還有“殺手锏”。記者 林喆